对冲基金并不神秘

2005年初我开始筹办我自己的对冲基金。对冲基金对于一般人来说是个很神秘的东西。对于手头有些钱的人来说，还是个蛮向往的东西。印象中对冲基金都是由投资高手抄盘，进帐都是用“亿“来数。我自己做过一遍后才知道这个行业的运作方式，我实在不敢恭维。

对冲基金由两个部分组成：基金本身和基金管理公司。基金本身可按Limited Partnership来组织；基金抄盘手做General Partner，基金投资人做Limited Partners。当然这种安排下，基金抄盘手作为General Partner要负无限责任。为了避开这个无限责任，他可成立一个责任有限基金管理公司（一个人也可以），然后这个公司做General Partner。

对冲基金的收费也分成两部分：管理费和利润分成，一般来说是2%的管理费和20%的利润分成。

一般来说，成立一个基金公司需要按照投资公司法跟政府注册；基金管理人也需要按照投资顾问法向政府注册。但联邦法律规定，私人的投资公司，只要人数在35人以内，又不向外界集资，这家投资公司就不用向政府注册。对冲基金为了避免向政府注册的要求，一般只向很有钱的人开放，也不会做广告。因为一旦做广告，马上犯投资公司法和证卷交易法！

那么对冲基金一般是怎么推销的呢？原来有很多对冲基金捐客。基金管理公司如果愿意付给他们三成到五成的利润，他们会用三寸不烂之舌去跟你拉客。另外还有很多所谓的基金的基金(Fund of Funds)，给他们足够的回扣，他们也会把客户的钱分一部分给你。

报纸上常常报道对冲基金的精彩业绩是怎么来的呢？这里我不能把所有对冲基金一棒打死。但当时我向几家对冲基金数据收集公司通报我的回报业绩的时候，他们连查都没有查。如果我随便写个数给他们，他们也会放到数据库里头。我想在那种环境下要求严格的数据收集公司大概很难生存。

对冲基金界里头也有能力很强的抄盘手，他们大都是哈佛，耶鲁，麻省理工等名校数学系或理工科毕业，都有超级电脑帮他们抓住瞬息即逝的机会。（我是卡内基梅隆数学系毕业，功力还差一点。）但这类对冲基金是绝对少数，他们也不接受一般的投资者。大部分的对冲基金基本上是要靠坑蒙拐骗来生存。这实在和我做人的理念有冲突，所以我没有继续作对冲基金，转做接受政府监管的注册投资顾问。不但如此，我还有一项服务专门帮助有意投资对冲基金或私募基金的投资者做Due Diligence。（Due Diligence的含义是在买卖前认真彻底地检查。）这些投资者如果没有了解内幕的人帮的话，上当的可能性太大了。

怎样选股票

上周我提到我开始用芝加哥大学教授Piotroski（皮教授）的方法选股投资，头五个月就赚了24.39%。今天我讲解以下这个选股法的原则。

皮教授的选股法的基本原则就是选择价格偏低但是基本面非常好的股票。这个原则跟巴菲特的原则是一致的。只是皮教授把这个原则量化了，可借助电脑来执行。

怎么才算股价偏低呢？ 每个公司股票都有一个账面会计价值和一个市场价值。皮教授拿股票的市场价值除以账面价值得出一个所谓的“市帐比”，也就是市值和账面值得比率。他只保留市帐比最低的20%的股票。这一步下来，很多著名公司的股票都被淘汰掉了。

剩下的股票要通过九项基本面的检查，然后得出一个0到9的分数。由于篇幅有限，我只讲几个检查。。。

第一，如果公司盈利，得1分；公司亏损，得0分。
第二，如果公司盈利成长，得1分；公司盈利衰退，得0分。
第三，如果公司现金流比盈利高，得1分；否则得0分。
。。。
第九，如果公司增发股票，得0分；公司回购股票，得1分。

我当时用电脑按照皮教授的方法给股票打分，然后只投资7分以上的股票。我还记得04年中开始用这个方法的时候，电脑找出的第一只股票是SEB。当时股价已经有五百多元，我再去查公司业务，原来是杀猪的。当下我就很不愿意买，后来勉强买了十股。一年后，股价涨了三倍多，我每股一千七百多元出手。

SEB教了我一个功课：最具潜力的股票，常常是最被忽略，或者是大家最不喜欢的股票。后来大家知道我是做股票的，常常会问我“有什么热门股给推荐推荐？！”我都这么回答：“我没有热门股，我只有冷门股；就是CNBC不会报道，我告诉你你也不会想买的股票。”

巴菲特（Ｂｕｆｆｅｔ）看花花公子杂志

有一次记者问巴菲特他是怎么样选股票。巴菲特回答说他靠的是读上市公司的财务报表，接着有点自嘲地说，他读财务报表就像看花花公子杂志。

他这个比喻很精辟！以他的眼光，报表一读，上市公司都成了没穿衣服的女郎，一目了然，没有秘密。我们一般人可就没这个能耐；我们读财务报表，左看右看都像穿大棉袄带头巾的女郎，难怪我们不爱读。不爱读报表，却都想在股票上发财，这是很多人投资失败的原因。

读报表真的有用吗？报表上这么多数据，该怎么读法？芝加哥大学教授Piotroski作了系统的研究。他的论文成了我前几年投资方法的基石。（我现在的投资方法又有演进，这是后话。）

Piotroski发现，财务报表种类繁多的数据当中，有九个数据点最有用。一个上市公司如果通过这九个数据点的测试，它的股票就得9分；如果一个数据点的测试都没有通过，它就得0分。所以每年每个股票都有一个0到9的分数，Piotroski称之为股票的基本面分数(fundamental score)。

Piotroski的研究发现，股票的基本面分数和股票往后一年的回报成正比：分数越高，回报越高。比如：在他的研究报告里，9分的股票平均年回报是34%。(跟我购买投资检查或投资规划的服务，你可获赠Piotroski的研究报告。)

五年前我读了他的报告后，写了一份程序，用Piotroski的方法给股票打分。2004年下半年我开始用我炒股剩下的钱来做实验，到年底的时候我已经赚了24.39%的回报。

我的炒股经历(6)：转移跑道

上周讲到我炒作网易（NTES）的季度业绩公布惨遭腰斩。虽然我的文章的目的是要告诉大家我的教训，希望大家不要步我的后尘。可我还是收到不少电话，要我教他们怎么炒股，甚至要把钱交给我炒。

我在这里要郑重告诉大家，我已经收山了，不炒股了。我在收山之前，还被腰斩一次。我从二十万出发，在一年半内，把钱炒到两百多万，又把钱炒回四十万。在这一年半内我也花掉了几十万，过着奢华的生活：我在弗罗里达棕榈滩租有豪华别墅，我坐协和飞机到欧洲旅游等等。那时候的日子非常刺激，但现在回顾起来，觉得没有太大意义。后来我过回简朴生活，居然一点也没有觉得失去什么。

当时我总结教训。我认识到我的优势如果是比别人更早获得信息，那我这个优势很难维持。华尔街那些如狼似虎的操盘手迟早会追上我，甚至超过我。巴菲特说过，真正的优势是有Moat（护城河）的优势，即是别人不容易跨越的优势。我意识到我的优势，都是没有Moat，暂时的优势。我开始思考我怎样才能建立有Moat的优势。

我上过金融经济学的博士课程。我知道美国最好的高等学府里头，有许多对股市很严谨的学术研究。如果我能够把这些学术研究都消化吸收了，这不就是我不可跨越的优势吗？想定之后，我真的花了半年时间，把跟股市有关的重要学术论文都读了，共三百多篇。

其中有一篇成了我往后三年里都投资策略的基石。这篇论文就是芝加哥大学教授Joseph Piotroski写的"Value Investing: The use of historical financial statement information to separate winners from losers." 到此为止，我的炒股经历告一段落。往后我要开始写我的投资经历。

我的炒股经历(5)：赌徒心态

上周我讲到我如何炒作网易（NTES）的季度业绩公布，只用三个季度就把钱炒到两百万。

我的方法是用程序实时跟踪网易的游戏服务器，借以估算出他们游戏业务的业绩。第一次用这个方法时我小心翼翼，只把账户上十分一的钱投入，结果一举成功，一天之内赚了几万。到了第二个季度，我胆子大了一些，投入我账户上的钱的四分之一，结果又成功，一天之内赚了十几万。我开始有点后悔没有投入多一些。到了第三季度的时候，我投入了我账户上一半的钱，结果又成功，一天之内赚了几十万。

到了第四个季度，我看到华尔街还是大大低估了网易的游戏业绩，我算了一下，如果我大胆点，把所有钱都投入，一天内我可以赚几百万。我真的就这么做，不但把账户上的所有前都投入，还用杠杆；买了很多网易的期权。

布局好了以后，我就去匈牙利旅行。我自信满满：等我回到美国时，我账户上的钱会涨到四百万。业绩公布那一天，我在匈牙利上网查看。果不期然，网易的游戏业绩又是大大超过华尔街的预测。可是股价没有升，反而暴跌。为什么？

原来网易除了游戏业务，还有短信业务和网上广告业务。（网易的短信业务也发展很快可是我无从跟踪。) 短信里有很多色情不良内容，所以政府开始整顿。结果网易的短信业绩下跌。市场对于网易的游戏业务爆升已经习以为常；对于网易的短信业务下跌却非常震惊！所以股价大跌。这一役，我亏损了一百多万；我账户上的钱，一天内跌回一百万以下。

我妈妈后来对我说：”为什么两百万的时候不见好就收？“

我回答：“钱这么好赚，我怎么收得住？“

读者们，你们从我的经验中学到什么吗？